马应龙，专治难言之隐

马应龙在中国是个知名品牌，据说已有 400 多年历史。其八宝名方本是眼药配方，因为主要机理是活血生肌，所以对缓解和治疗痔疮也有奇效。现在马应龙几乎已成了痔疮膏的代名词。

痔疮属于常见病，据统计男性发病率 54%，女性发病率 67% 。民间有十人九痔的说法，潜在消费者人群巨大。统计市场规模 44 亿，年增长 6% ，马应龙产品在痔疮治疗药物市场占有率超过 40% 。

据说马应龙痔疮膏已经成为美国西部监狱里的抢手货，这可能是个段子，不过Youbute上确实有很多关于马应龙痔疮膏的介绍视频。Amazon上的评分有4.4，评论区也是好评如潮。

马应龙财报中强调“马应龙”品牌连续 18 年入选“中国最具价值品牌”，品牌价值达到 492.81 亿元。

马应龙的市值有多少呢？98 亿。总资产 43 亿，其中包含近 23 亿的现金。毛利率 40% ，ROE 15% ，Forward PE 17 倍，PB 不到 3 倍，自由现金流-净利润比率 1.3 。

如果以自由现金流计算，ROE 有 19.5% ，如果从 34 亿净资产中减去 10 亿现金，ROE 可以到28% 。为什么要减去 10 亿现金？因为马应龙的账上的现金大多用来买了银行理财，并不是必须的经营需要，属于低效的现金管理。

那么马应龙到底是不是一个好的投资标的呢？从上面的所有数据看，应该还不错，品牌价值巨大，单品市占率高，估值足够便宜。

市场为什么给出这么低的估值，我猜可能主要是以下几个原因。

第一，与最近一年的A股整体下跌有关。马应龙股价从2021年7月最高点已下跌 30% 。

第二，医药集采还是有影响。

第三，多元化并不成功。马应龙眼霜和口红你敢用吗？做痔疮药的去做化妆品，这听起来就挑战消费者的心智。

第四，医疗服务的部分不容易扩张，生意比较复杂。马应龙有 43.72% 的收入来自医院肛肠科的经营，医院是个复杂的业务。基于一些说不清道不明的原因，我很难相信股东利益可以 100% 得到保障。

和经营相关的部分，主要原因可能还是管理层，经营过程给人的感受，管理层的想法太多了，让人不太放心。马应龙的管理团队持股有限，其最大的股东是宝安集团，持股比例 29.27% 。宝安集团本身的股权也很分散，所以马应龙实际上并无实际控制人。

管理团队在账上放大量现金说明资本使用能力不足，无法投入产生新的利润，又不舍得放手，通过分红或回购回馈股东。给人一种不好的感受。

虽然有这些不信任存在，马应龙依然还是一个被低估的优秀投资标的。正常经营的情况下可以长期稳定获利。有想象空间的部分是马应龙的国内市占率提高、海外开拓、利润率提高都存在可能性。而且很符合巴菲特的收购改组逻辑，98 亿市值并不高，如果有人控股后进行改造，有潜力成为一个非常强的单品品牌和现金奶牛。

专治难言之隐的马应龙，也有它自己的难言之隐。由此可见，A股的股东权益保护是一个值得好好想想的问题。